SK Innovation oscila entre margens fortes na refinação e deterioração acelerada nas baterias com o fim dos incentivos nos EUA

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Nota de Contexto

A SK Innovation é um dos maiores grupos energéticos da Coreia do Sul e detém a SK Energy, a maior refinadora do país. Nos últimos anos, o grupo procurou complementar o perfil cíclico da refinação com um pilar de crescimento de longo prazo através da SK On, produtora de baterias para veículos elétricos (EV) e fornecedora de grandes construtores globais. Esta transição, porém, expõe a empresa a um duplo ciclo: (i) o ciclo tradicional do petróleo, margens de refinação e crack spreads, e (ii) o ciclo de adoção de EV, fortemente condicionado por política industrial, subsídios e ritmo de penetração no consumidor final.

1) Refinação: margens resilientes e crack spreads fortes dão suporte ao core

A SK Innovation entrou no segundo semestre de 2025 com uma inflexão clara no negócio de refinação. No 3T25, a empresa reportou um lucro operacional de 573 mil milhões de won, revertendo um prejuízo de 423 mil milhões no mesmo período do ano anterior. O resultado ficou acima do consenso de mercado (304 mil milhões), sugerindo que o “motor” da refinação entregou mais do que o mercado antecipava.

O enquadramento dado pela empresa reforça a ideia de um suporte externo favorável:

• Expectativa de margens “resilientes” no 4T25 com disrupções globais de oferta e pico de procura de inverno.

No 4T25, a SK Innovation manteve-se lucrativa (295 mil milhões de won), mas com menor folga e aquém das expectativas (351 mil milhões). Ainda assim, a administração voltou a sublinhar um cenário de crack spreads fortes, suportados por políticas de baixo preço do petróleo nos EUA, mesmo com o alívio sazonal da procura no pós-inverno e com a possibilidade de um cessar-fogo Rússia–Ucrânia a reduzir prémios de risco.

Leitura estratégica: a refinação está a cumprir o seu papel clássico no portefólio, gerar caixa e estabilizar resultados num momento em que o negócio “de futuro” (baterias) atravessa um choque de procura. Mas essa estabilidade tem limites: margens fortes ajudam, porém não conseguem, por si só, absorver uma deterioração abrupta e prolongada em baterias sem que o grupo ajuste capacidade, custos fixos e alocação de capital.

2) Baterias: o choque de procura nos EUA transformou um abrandamento em deterioração acelerada

O contraste mais relevante do conjunto de dados é a trajetória da SK On. Já no 3T25, a empresa reconheceu que a performance do segmento foi penalizada por menores vendas e por um contexto de abrandamento nas expedições de baterias para EV, ligado ao phase-out de subsídios nos EUA. O resultado foi um agravamento da perda operacional para 124,8 mil milhões de won, face a 66,4 mil milhões no trimestre anterior.

No 4T25, a dinâmica deteriorou-se de forma muito mais agressiva:

• Perda operacional SK On: -441 mil milhões de won no 4T25 vs. -125 mil milhões no 3T25.

A explicação é direta: as vendas de baterias para EV nos EUA abrandaram ainda mais após a expiração dos subsídios para veículos elétricos, reduzindo volumes e comprimindo alavancagem operacional numa atividade tipicamente marcada por custos fixos elevados (capacidade industrial, qualificação de linhas, contratos de fornecimento).

Este movimento é especialmente sensível porque o segmento de baterias é frequentemente valorizado como a “opção de crescimento” do grupo. Quando a procura falha, a assimetria é negativa: a margem contrai rapidamente e o cash burn pode aumentar, pressionando decisões de capex, calendário de ramp-up e parcerias.

3) A reestruturação com a Ford: menos complexidade, mais controlo, e um pivot explícito para storage

A decisão de terminar a joint venture com a Ford para as fábricas de baterias nos EUA é o elemento mais estrutural do período, por representar uma mudança de modelo e de risco. O acordo prevê:

• A Ford passa a ter propriedade total das fábricas no Kentucky
• A SK On fica com propriedade e operação totais da unidade no Tennessee
• O calendário de arranque do Tennessee permanece flexível, dependente da transição de propriedade.

Em 2022, as duas empresas tinham anunciado um investimento de 11,4 mil milhões de dólares para construir as fábricas conjuntas, o que dá a medida da ambição inicial e do peso do “reset” atual.

A racionalidade estratégica, tal como descrita, é tripla:

1. Responder mais rápido a mudanças de mercado (menos governança partilhada, mais agilidade).
2. Acelerar o negócio de energy storage systems (ESS) na América do Norte.
3. Melhorar produtividade e competitividade de custos, com impacto esperado na estrutura financeira via redução de dívida e custos fixos.

Interpretação: isto parece menos uma rutura pontual e mais um “reposicionamento” do portefólio de capacidade nos EUA. Num mercado onde a procura por EV está a desacelerar e incentivos mudam rapidamente, a flexibilidade de capacidade torna-se um ativo. O foco em ESS funciona como hedge natural: a química é próxima da automóvel e a procura tende a ser puxada por necessidades de rede, data centers e integração de renováveis, muitas vezes com dinâmicas de investimento diferentes do consumo de automóveis.

4) LFP e ESS: diversificação tecnológica e comercial para reduzir dependência do ciclo EV

Antes mesmo da rutura com a Ford, a SK On já tinha dado sinais de diversificação. Em setembro, assinou um acordo com a Flatiron Energy Development para fornecer baterias LFP (lítio-ferro-fosfato) para ESS, a primeira encomenda deste tipo para a empresa.

Este detalhe é relevante por duas razões:

• LFP tem vindo a ganhar tração por custo e adequação a aplicações de storage, onde densidade energética extrema é menos crítica do que segurança, durabilidade e custo total.
• O movimento confirma que a empresa está a construir um segundo canal de procura para além do EV, precisamente num momento em que o EV nos EUA se torna mais sensível à política pública.

Implicação: se o pivot para ESS ganhar escala, poderá suavizar a volatilidade do segmento de baterias e melhorar utilização de capacidade. Mas, no curto prazo, é improvável que compense totalmente a queda do EV, dada a magnitude do agravamento de perdas no 4T25.

5) O quadro consolidado: lucros no core não eliminam a urgência de disciplina no negócio de crescimento

O conjunto dos trimestres mostra uma empresa “bifurcada”:

• O core de refinação garante rentabilidade e serve como amortecedor em 2025/26.
• O negócio de baterias entra numa fase de stress, exigindo decisões de estrutura (parcerias, ativos, custos fixos, calendário de projetos).

A própria SK Innovation reconheceu a mecânica no 4T25: apesar de margens fortes na refinação, o lucro operacional caiu 291 mil milhões de won face ao trimestre anterior devido ao abrandamento na rentabilidade do negócio de baterias.

Ao mesmo tempo, a evolução da SK On sugere que o ponto crítico não é apenas procura mais fraca, mas sim a combinação entre procura mais fraca e custos fixos elevados, o tipo de cenário em que a reestruturação de capacidade e o redesenho de parcerias tornam-se inevitáveis.

Conclusão

A SK Innovation está a atravessar um momento em que o seu “passado” (refinação) está a financiar o seu “futuro” (baterias), mas com o futuro temporariamente fragilizado por uma viragem de ciclo nos EUA. Os resultados mostram que a refinação continua capaz de gerar lucros relevantes (573 mil milhões de won no 3T25 e 295 mil milhões no 4T25), com crack spreads e margens ainda fortes. No entanto, a trajetória da SK On, de -124,8 mil milhões no 3T25 para -441 mil milhões no 4T25, tornou incontornável uma resposta estrutural.

O fim da joint venture com a Ford e o pivot explícito para ESS indicam que a empresa está a privilegiar flexibilidade, controlo e redução de risco financeiro num mercado onde os incentivos podem mudar mais depressa do que a capacidade industrial consegue ajustar. A tese estratégica para 2026 dependerá de duas variáveis: (i) até que ponto a SK On consegue reduzir custos fixos e estabilizar perdas enquanto reorienta capacidade para storage, e (ii) se o suporte das margens de refinação se mantém tempo suficiente para financiar essa transição sem deterioração adicional do balanço.

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Os valores encontram-se em sistema métrico europeu.

(Artigo sobre a SK Innovation, formato “News”, atualizado com informações até 24 de Fevereiro de 2026. Categoria: Energia. Classe de ativos: Ações. Tags: Acionista, Coreia do Sul, SK Innovation, Energia, Petróleo)